煤机行业下半年订单增速放缓煤价下行风险犹存

　　行业观察

　　国内煤炭价格自2011年11月起出现下行走势，至今已半年有余，环渤海动力煤平均价格指数下跌23%。但同期煤炭开采及洗选设备行业重点上市公司的收入同比增速仍保持在较高水平，多数公司2011年第四季度及2012年第一季度收入同比增速达到40%左右。2012年初至今，煤炭机械类上市公司股价平均跌幅接近20%，前期煤价下跌的悲观预期已基本在股价中体现。但这并不意味着煤炭价格以及煤炭机械行业的前景将会向乐观方向发展。最近几周，A 股煤机上市公司将陆续发布中报业绩。从已公布的数据来看，大多数公司第二季度收入增长较一季度有不同程度的放缓。结合下游供需状况分析后我们认为，国内煤价仍然存在下跌的可能，这种负面影响将压制煤炭开采及洗选企业的投资支出，进而使得煤炭机械行业的新订单需求增速放缓，最终造成煤炭机械类A股上市公司的业绩和估值继续下行。

　　煤价方向是关键

　　判断煤机设备企业的新增需求首先要考察煤炭开采及洗选企业的投资支出意愿，而从经验上分析，这种支出意愿很大程度上取决于当前煤价所处的水平及企业对煤价未来走势的预期。

　　从图1中可以清晰的看出，煤炭开采和洗选业的固定资产投资增速与煤炭价格的涨幅高度相关，而固定资产投资的多少又会影响煤炭开采和洗选行业及矿山设备行业的收入增速。不同的是各行业的弹性有显著的差异。

　　另外，根据以往的投资数据统计我们发现这样一个规律：自2003年以来，上半年的煤炭开采和洗选业固定资产投资完成比例逐年提升，从2003年的28%提高至2011年的35%，假设2012年亦保持此规律，即上半年完成全年投资的35%，则意味着2012年下半年的投资增速将继续小幅回落，从上半年的同比23%回落一个百分点至22%。

　　因此，至少从这个角度上看，煤炭开采和洗选行业及矿山设备行业的收入增速也将受到影响，其中对煤炭开采和洗选行业的影响将大于矿山设备行业。

　　需求不振 库存高企 煤价下行风险犹存

　　决定煤价走势的关键因素不外乎需求和供给的匹配度。

　　在需求方面，国内煤炭的主要下游应用行业包括电力(煤炭消费量占比50%)、钢铁(18%)、水泥(5%)。根据国家统计局的统计数据，这三大行业对煤炭的消费量约占到中国煤炭总消费量的七成以上。因此，这三大下游行业的经营状况基本能够决定国内煤炭消费量的变化趋势。

　　从图2中我们可以清楚地看到主要下游行业的生产情况变动，除水泥行业短期有回暖迹象外，另外两大耗煤行业仍未出现明显的回升迹象。因此，我们判断煤炭需求疲弱的状况有可能持续。加之2012年的夏季雨水较往年充沛，煤炭需求的季节性高峰可能亦将弱于往年。

　　从煤炭供给角度来看，当前不论是产地库存、中转地库存还是用户库存，都达到历史上的一个相对高点。首先以山西省煤炭库存数据为例，2010至 2011年3月，该库存平均保持在1300-1400万吨左右;2011年7月至2012年3月，上升至1600万吨;自2012年3月至上周末，该产地库存已达到1800万吨的历史新高水平。在同期煤炭铁路运量下滑的背景下，我们认为产地库存的消化尚未开始，这也将直接影响到煤炭机械的开工率和煤机采购意愿。其次，我们发现国内重点电厂煤炭库存可用天数于2012年初快速上升，至7月10日的最新数字为26天，而自2008年以来，这一数字大多数时间是维持在14-16天左右。最后，尽管中转港口的煤炭库存出现下降的迹象，但仅就前述两环节的挤压情况已让我们无法继续乐观。相信去库存的过程并不会很短。

　　值得注意的是，国际煤价也是带动国内煤价下跌的因素之一。从最新的数据和国际动态来看，国际煤价和运费双双出现回落。美银美林近期也因预计煤价仍有下跌空间而下调对中煤能源、中国神华、兖州煤业今年的业绩预期。因此，对于未来一段时期国内煤炭价格的运行方向，我们更倾向于认为会继续下跌。

　　国际企业订单增速下滑

　　我们通过国际龙头煤机企业的新增订单变动情况来佐证对国内行业需求的判断。从国际上龙头煤机企业看，尽管2012年上半年增速喜人，但细分到季度数据后，我们发现这类龙头企业的新接订单情况并不十分乐观。

　　观察煤炭开采机械行业的龙头公司久益国际和煤炭洗选设备企业美卓、山特维克今年第二季度的经营数据，可以发现这三家国际性企业的新接订单增速均出现趋缓的态势。需要说明的是，这些国际企业来自中国的需求正在从设备需求向设备后市场服务转变。

　　久益国际今年第二季度井下设备新接订单同比下滑27%，环比下滑19%;同期其露天设备新接订单增速略好于井下设备，但仍为下滑，分别为同比下滑1%，环比下滑5%。另外，煤炭洗选设备类重点国际企业美卓矿机的洗选设备新订单也在下滑，剔除2011年第二季度的偶发数据后，今年第二季度同比下滑 13%，环比下滑6%(需要注明的是，亚洲市场在美卓公司设备收入的占比约为25%，其中的四分之一由中国贡献)。最后，山特维克公司今年第二季度的矿山设备新订单同比增速为9%，环比下滑13%。