从美日医保制度，看药明康德为何“闪崩”？

　　自1月26日下午2点开始，药明康德股价突然出现大量抛售，直接触及跌停板，显示市场的悲观情绪。同时，大量的卖单堆积，显示出强大的卖出压力。这一下跌趋势迅速影响到了整个生物医药板块，造成了板块整体的动荡。

　　紧随其后，港股市场中的四家药明系公司也出现了大规模的股价跳水。其中，药明股价跌幅一度超过了30%，生物和合联的跌幅超过20%，巨诺跌幅也超过了10%。这种广泛的下跌趋势一直持续到了今天，市场的关注度依然高涨，大家都在热议这一现象背后的原因，究竟是市场的过度反应，还是其他更深层次的因素在起作用？

　　而当谈到医药股的投资市场，经常会有人将美国和日本的医药市场作为对标对象。然而，对于这两个市场的具体特征和差异，却往往缺乏深入的了解。今天，小编将从美日医保制度，尝试分析药明康德为何闪崩？

　　首先，超级强大的美国，全球只有一个

　　在生物医药方面，美国对人类的贡献绝对称得上伟大一词，没有任何国家可以与之相提并论。

　　1、美国人在卫生健康行业的投入上确实是非常大的。以2022年为例，2022年全世界所有国家平均医疗支出占GDP的9.7%。其中中国人均医疗支出671美元，约占GDP的5%，美国人均医疗支出超过1.1万美元，约占GDP的18%，日本人均医疗支出为4993美元，约占GDP的9.8%。

　　2、美国的创新药市场极其强大。美国是全球创新药研发和面世的头号阵地，新药上市方面，全球销售额前三百药物中大约2/3 首先在美国上市，27%将美国作为第二个上市区域，合计超过90%，美国市场可以持续享受新药品新器械带来的疗效优势。

　　美国药品定价与流通体系遵循“专利保护、自由定价、药物替代、医保支付”的法律体系，以创新药/专利药的高价供养全美国乃至全世界的创新药研发，又以PBM/保险强大的谈判能力及原料药全球供货体系，压低仿制药价格实现可及性，共同造就出这个充分竞争、弱肉强食的世界最强制药工业。

　　美国药品实行市场自由定价制度，联邦政府不直接对药价进行管制，而是通过医药批发零售商、保险公司等机构与药企分别谈判确定药价，利用规模效应降低价格，同时通过专利保护制度保证制药企业的较高利润，所以美国自己的创新药市场动力十足，世界上的创新药公司也特别喜欢去美国上市。

　　3、仿制药市场在美国同样举步维艰。同样的创新药，因为美国基本上对价格不予管制，所以价格会远高于其他国家，仅占美国处方药总量的11%的品牌药创新药占用了美国处方药支出的82%。

　　创新药把钱用掉后，留给仿制药的市场就很小了。根据IQVIA MIDAS 数据，美国仿制药出厂价格甚至低于其他主要发达国家，仅相当于日本的40%左右，英国的70%左右。

　　4、与医药市场的强大匹配，美国具有世界上独一无二的“商业保险市场”。我们看2022 年美国医疗卫生支出结构：

　　结论：崇尚市场经济和创新价值的美国，创新药具有远大的前途，但是仿制药过的并不好。美国超级高的医疗卫生支出GDP占比和极度发达的保险市场，在全球独一份，任何国家都无法对标美国。

　　美国的生物医药和信息技术是美国的两大核心科技细分行业，多年来都是超级牛市。

　　集采下的日本，医药行业极度分化

　　在老龄化趋势下，日本的医疗卫生支出持续增长，成为日本经济在“失去的三十年”中少数几个增量市场之一。这一点是无可争议的。

　　日本医保调控全国药品、器械、试剂价格的主要方式，一是控制新品种进入日本的医保报销价格，二是每两年（2021 年后改为每年）对存量产品医保报销价格进行改定和重算。

　　对仿制药，日本根据首仿药和一般仿制药的差异实行“递减定价法”。从2021 年开始，新进入医保的仿制药价格上限是原研药的 50% ，生物类似药上限是原研药价格的 70%。

　　这种循环递减式定价杀伤力极大，螺旋降价效应下药品采购价格会不断接近药企的成本价。依据历史经验来看，近年每次价格改定对国内药费支出的压缩幅度都在5-10%之间，也有力推动了日本国内药占比稳步下降。

　　日本药企之所以在过去的一段时间内出现过众多牛股，主要是由于其创新药和出海战略的成功实施。自20世纪80年代以来，像武田制药、第一三共、泰尔茂和希森美康等日本药品和器械企业，凭借在美国和西欧市场的突破，实现了长期的超额增长。

　　然而，值得注意的是，尽管这些企业在海外市场取得了显著的成绩，但日本药企的整体竞争力近年来呈现出持续下滑的趋势。这导致许多曾经的大牛股在近年来表现不佳，远逊于日本的生物医药行业整体表现。

　　那么，药明康德错在哪里？

　　2023年中报显示，药明康德41296名员工，亚洲人32758人，占比为79.3%，美国人1097人，占比2.65%。

　　但是报告期内，公司来自美国客户收入人民币123.7亿元，剔除特定商业化生产项目后同比增长42%；来自欧洲客户收入人民币22.2亿元，同比增长19%；来自中国客户收入人民币32.3亿元，同比增长6%；来自其他地区客户收入人民币10.4亿元，同比增长6%。

　　美国市场的占比高达65.6%，且增速超级快。这其实也正常，毕竟公司就是卖铲子的，是提供新药研发和生产服务的，创新药的市场本来就在美国，营业收入和利润自然也主要来自于美国。

　　说白了，就是用中国便宜的工程师为美国的创新药做后勤服务的。

　　所以，药明康德真正的风险并不是无法得到美国的资金，而是在美国的业务可能受影响。

　　难，为什么难？就是因为缺少“核心技术”，缺少“强大的消费市场”，处处被人卡脖子，在国际市场中的话语权极小。

　　一定程度上，光有创新能力也不够，当年的日本创新药是有能力和美国PK的，美国也没有为难日本药企，但近十年日本药企的影响力显著下降，就是因为日本国内老龄化的市场实在是太不给力，长期在美国客场作战，自然力不从心了。

　　强大的的创新能力+消费市场，内循环奠定了基础，再去吸引全球的资金、人才和技术，形成了欣欣向荣的美国创新药市场。