环保并购价值衡量标准有哪些？

图为环保并购项目价值变化走势坐标图。

　　2014年以来，环保并购和产业整合事件使众多环保上市公司的发生了实质性变化，企业战略、业务结构、经营思路的变化是导致公司市值变化的内在核心。并购背后的战略逻辑是什么，并购过程中衡量企业价值的关键是什么？

　　并购中高溢价现象层出不穷，对行业和项目的趋势性判断比收益精确性判断更具战略意义

　　目前，许多环保上市公司将并购作为实现外延式扩张、做大做强的主要方式，而优质标的公司资源短缺、炙手可热，并购高溢价现象层出不穷。

　　如宝馨科技拟以发行股份和支付现金相结合的方式购买南京友智科技有限公司100%的股权，溢价率达19.02倍。先河环保拟以发行股份和支付现金相结合的方式购买广州市科迪隆公司80%的股权和广西先得环公司80%的股权，溢价率分别为8.56倍和2.75倍。

　　实际上，高溢价往往是被迫的，是并购企业进入热门行业及高增长市场、实现产业布局战略目标所需要支付的价格。

　　目前来看，环保并购中体现出对行业和项目的趋势性判断比项目收益精确性判断更具战略意义。

　　对并购项目内在和投资价值的正确判断，可以帮助企业实现营收、规模和市场占有率的增长，要通过充分审慎的尽职调查避免损耗价值的并购陷阱

　　2014年以来，很多环保企业都在加大并购力度，不断增加项目数量。对并购项目内在和投资价值的正确判断，可以帮助企业实现营收、规模和市场占有率的增长。

　　比如，万邦达在2014全年实现营业收入10.29亿元，同比增长33%。主要是因为并购了昊天节能，增加了保温管件、保温直管及油气防腐保温管道等营业收入2.09亿元，占公司合并主营业务收入的20.30%。外延式扩张并购昊天节能，对万邦达业绩提振作用明显。

　　环保并购中，因投资价值有限而受到并购方高层反对的案例也有。比如宝馨科技拟通过受让和/或增资的方式收购阿帕尼电能技术（上海）有限公司股权案中，宝馨科技独立董事成志明认为上海阿帕尼项目的商业价值偏低且前景方面存在较大的不确定性，对这项议案投了反对票。

　　这说明在并购热的同时，并购风险正在得到关注。充分审慎的尽职调查以避免损耗价值的并购陷阱是前提，要防止经营不良状况隐藏风险、应收账款无法收回、存货计提减值、税务处罚风险、未决诉讼风险、商标专利纠纷风险和特许经营权纠纷导致评估值与实际价值差距过大的情况。

　　盈利预期变化的价值是影响并购成败的关键因素，需要新股东将基于前期实践总结和基于未来的预期管理能力综合，对项目的收购价值形成更准确的判断

　　在整个并购过程中，衡量项目价值的不单单是项目本身的财务价值，还包括其他方面。盈利预期变化的价值是影响并购成败的关键因素，这也是收益法下评估增值的主要成因。

　　实现超预期盈利的途径往往是收购方引入新的高管团队、推动新的发展战略以及对项目公司进行系统的整体梳理，堵塞管理漏洞，通过管理提升来推动经营绩效的改善。这往往需要新股东将基于前期实践总结和基于未来的预期管理能力综合，从而对项目的收购价值形成更准确的判断。

　　同时，关注资产重组的价值，通过对标的公司的资产梳理、剥离、新增等一系列活动，给企业组建一个新的、被认可的资产组合，然后转让，以这种方式来实现重组转让收益。

　　成功的案例有东江环保收购江西康泰的公告称，在收购完成后，凭借自身的技术优势和管理经验，有能力快速解决江西康泰现存的技术、管理缺陷，推动其产能利用率快速提升，达到预计盈利水平。

　　全产业链投资获得更大的协同价值，使龙头上市公司注重产业链上下游的对接以及全产业链延伸的纵向并购，并购方式也不断创新

　　收购的标的公司对企业原有产品线的补充或上下游供应链的延伸，进而产生营收扩大、成本降低的协同价值。并购协同价值体现在并购双方在渠道、客户、技术等方面的互补。

　　并购协同可以体现在经营协同上，如实现纵向一体化，打通产业链上下游，加强市场影响力，获取垄断权，实现资源互补等方面；可实现财务协同，改变财务杠杆，提高资金的使用效率，降低资金成本；也可体现在规模效应，实现集中采购，渠道共享等，最终都反映在整合后企业盈利中。

　　比如，先河环保收购科迪隆和广西先得后，市场认为双方现有的客户资源均能为对方将来的业务拓展形成有力的支撑，实现技术协同。

　　此外，全产业链投资获得更大的协同价值，这使龙头上市公司注重产业链上下游的对接以及全产业链延伸的纵向并购，包括北京首创、北控水务、桑德近几年主要的投资策略。

　　首创股份收购嘉净环保案例中，在完善和提高了公司在产业链中设备制造领域实力的同时进入中小城镇污水处理市场，实现大污水处理布局，从而完成在供水、污水、工程、固废等多细分市场的全产业链布局。

　　2014年以来，企业并购方式也不断创新，“PE+环保上市公司” 联合成立并购基金的现象不断涌现，实现产业协同价值。

　　比如，巴安水务与交享越（上海）投资管理有限公司共同利用自身优势组建产业投资基金，对环保水务等领域进行投资建设和并购。万邦达与昆吾九鼎投资管理有限公司共同发起设立万邦九鼎并购基金，聚焦“大环保”产业链上下游具有重要意义的相关标的，利用资本市场，加速公司并购扩张步伐。

　　从长远看，跨入新兴、高增长潜力的细分市场有极其重要的战略意义，环保企业同时在做与互联网等新商业模式的积极尝试

　　项目的战略价值主要体现在技术类公司并购、国际性并购、新兴细分市场投资，以及新能源、物联网、大数据和水务行业的整合投资。从长远来看，环保企业跨入新兴、高增长潜力的细分市场有极其重要的战略意义。

　　技术类并购的典型案例有很多，北控水务收购南京市市政设计研究院有限责任公司100%的股权，将水厂投资运营平台与纵向产业链的市政设计业务相结合；先河环保对美国CES公司的收购，加快国外高品质重金属环境监测产品的国有化历程；国中水务收购瑞典公司瑞典的Josab公司和丹麦BioKube公司，布局乡镇供排水市场，与丹麦正渗透膜公司Aquapori合作，引进正渗透膜技术。

　　同时，环保企业在做与互联网等新商业模式的积极尝试，未来可能产生难以估量的战略价值。

　　比如，三川股份布局智慧水务通过增资控股国德科技，提升软件实力；与中移动物联网达成战略合作协议，掌握水务大数据，有效推进智慧水务战略。格林美与电子产品回收网站爱回收网宣布战略合作，拓展线上回收业务，共同建设市场营销体系和回收服务体系等。

　　作者为首创股份财务总监

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　　国际著名审计机构普华永道近日发布预测，随着相关政策的出台，2015年环保、风电板块将迎来投资高峰。实际上，环保并购案例截至2015年4月13日，已经发生15起。

　　其中，最受业界关注的是清华控股有限公司旗下以启迪科技服务集团为主的4家公司作为战略投资人，受让桑德集团持有的桑德环境29.8%的股份成为桑德环境第一大股东。此次交易额约70亿元人民币，刷新了2014年12月北京控股有限公司30亿元人民币收购金州环境投资股份有限公司92.7%股权交易纪录，以及首创集团51亿元全资收购新西兰TPI NZ公司的交易纪录。