辉瑞模式遭受质疑

　　今天著名制药分析家Bernard Munos在福布斯的专栏文章中质疑辉瑞依靠收购维持增长的经营模式。反复收购虽然大大增加销售额，但净利润增加有限。2000年辉瑞市值1200亿，现在2000亿，和麦当劳汉堡的价格增长速度差不多。虽然股东得到950亿美元的分红，但辉瑞股票现在比1999年还低（当然那时生物制药有泡沫）。他认为使用创新药物病人的下降是整个行业增长的最主要压力，当然这对所有药厂都一样。生存的关键是提高单位病人的利润，但通过涨价已经空间有限。他说辉瑞有人才、有魄力、有资源，不需要转移总部避税这样的手段（海外现金可以用来收购海外技术）。

　　这位Bernard Munos是原来礼来的市场部负责人，但一向对研发情有独钟，曾经写过那篇著名的文章《Lessons from 60 years of pharmaceutical innovation》。他今天的文章题目是《Pfizer Does Not Need A Merger， It Needs A Rebellion》，意思是收购是个不可持续的发展模式，“rebellion”是指辉瑞需要抛弃自己原来的研发模式。这篇文章显然是因为辉瑞收购艾尔健这件事引发。他说辉瑞或者瘦身能让内部研发维持增长，或者彻底改变研发模式，但收购艾尔健对这两点均无帮助。同时指出虽然Ian Read和Brent Saunders是难得人才，但均无研发经验，所以辉瑞需要另一个掌门人。

　　辉瑞过去15年花了至少2600亿美元收购了20来家大大小小的制药公司，每次收购都说是为了加强产品线、强化创新，包括这次收购艾尔健。虽然收购增加了研发人数和投入，过去10年辉瑞虽然投入800亿美元研发经费，但仅上市10个药物，所以研发效率并无改进。当然我并不认同按新药个数来衡量研发效率，立普妥一个药大概相当于10个非常不错的新产品。发现几个药并不重要，重要的是辉瑞这些年仍然盈利，股票虽然表现不佳但也基本和其它药厂在同一阵营。所以辉瑞过去的策略基本上是有效的，真正需要质疑的是这个模式是否在现在和将来的环境下还会维持辉瑞的增长。

　　辉瑞的研发水平并不比任何其它药厂低，五规则、三支柱等提法虽然不是金科玉律但对定义研发项目的危险区域起了积极作用。辉瑞也是最早参与虚拟临床试验的大药厂。当然辉瑞决策也出现若干重大失误，但我认为这不能说明他们决策水平，只是运气欠佳。Torcetrapib的失败被认为是愚蠢的错误，但默沙东现在还在坚持CETP抑制剂的临床试验，礼来、罗氏也都以重金投票支持。吸入式胰岛素Exubera是另一个大的失败，但那是一次大胆的创新，从决策水平来说很难说就比PD-1差，当然结果是天壤之别。

　　收购不能作为一个持续发展的模式。一是大规模收购本身对整个企业的干扰很大，另外虽然收购可以立即增加销售但代价也很高，通常需要支付25-30%的premium。换一个有研发背景的CEO是否能改变辉瑞的增长模式？这个真是不好说。礼来的CEO是个科学家，但这些年的研发效率也比辉瑞好不到哪去。当销售下降时把收购作为最后选择而不是第一选择或许能令研发决策破釜沉舟，但有很多没有采用收购的大药厂如惠氏、先灵在辉瑞之前消失。或许收购只是整个行业产能过剩、或优质项目贫乏的一个必然结果。和所有大药厂都是Vagelos旗下的默沙东这个理想状态比，当然辉瑞隔几年一次的大型收购并不理想，但和大药厂轮流收购比没准由辉瑞这个经验丰富的收购大师专门干这件事还是不错的选择。